A artillería do BCE é necesaria, pero insuficiente

Por fin Mario Draghi declarou a guerra á deflación. Despois de esgotar sen éxito a súa estratexia de comunicación verbal para convencer os mercados da recuperación, ao presidente do Banco Central Europeo non lle quedou máis remedio que sacar a artillería lixeira (que non a pesada) para reactivar a economía da zona euro. Son múltiples as frontes monetarias que abriu Draghi: os tipos de interese chegaron ao 0,05% (o límite do posible), os bancos deben pagar agora un 0,2% se aparcan o seu diñeiro no BCE (algo que nin a FED nin o Banco de Inglaterra se atreveron a facer), a barra libre de liquidez específica (TLTRO, polas súas siglas en inglés) está a piques de ser detonada, e o máis importante, o BCE vai empezar un programa de compra de titulacións ABS por un valor total de até un billón (con b) de euros que debería alixeirar os maltreitos balances dos bancos e así abrir de novo as comportas do crédito.

Moitos pregúntanse se vai funcionar. Tres impedimentos estruturais obrigan a certo escepticismo. En primeiro lugar, moito vai depender de como os mercados reciban a análise dos activos bancarios e os exames de tensións que o BCE vai presentar en novembro. Se os resultados son cribles porque ao final do proceso as autoridades europeas liquidan as entidades zombis e recapitalizan aos bancos débiles, é posible que a confianza volva e o crédito flúa. En caso contrario, o colo de botella do crédito persistirá. A experiencia dos EUA e do Reino Unido demóstranos que ata que non se recapitalice o sector bancario non vai haber recuperación. É lamentable que as autoridades europeas tardaran cinco anos para resolver este asunto.

O segundo obstáculo ten que ver coas dúbidas que hai sobre a efectividade da expansión monetaria cuantitativa (QE). No debate académico non hai un consenso claro sobre os efectos de QE. Despois de aumentar entre 2008 e 2014 o seu balance dos 800.000 millóns aos 4 billóns (preto do 25% do PIB), a FED só logrou unha taxa de inflación do 2%. A deflación evitouse, pero a baixa inflación persiste, así como os riscos de que entrásemos nunha etapa de estancamento secular. Quizais onde haxa un maior consenso é no efecto riqueza xerado por QE. A expansión monetaria deixouse notar sobre todo na subida dos prezos da bolsa. O Dow Jones S&P 500 e o FTSE 100 están en altos históricos. Lamentablemente, este efecto aumenta moito a desigualdade, o gran reto para evitar a erosión da democracia. Ademais, en si, a súa efectividade é moito maior en EE UU e o Reino Unido, onde moitos dos seus cidadáns teñen os seus aforros na bolsa, que en Europa, onde a xente ten o seu diñeiro no banco.

O terceiro impedimento estrutural débese a que esta crise foi xerada por un excesivo endebedamento do sector privado. Polo tanto trátase dunha crise de balances. Ata que non se equilibren cunha redución dos niveis de débeda, é difícil que volva o investimento das empresas e o consumo dos fogares. De novo a experiencia dos EUA é esclarecedora. A recuperación nos EUA non se debe tanto a QE e o seu efecto riqueza senón máis ben a que a lexislación de bancarrota americana facilita a reestruturación da débeda tanto para as compañías como os individuos. As empresas pódense agarrar ao Chapter 7 e 11 para renegociar a débeda cos seus acredores, e os individuos poden usar a dación en pago para desfacerse da hipoteca ou o Chapter 13 para renegociar co seu banco as débedas acumuladas nos seus cartóns de crédito. Todo isto axuda a reducir os niveis de débeda, reequilibrar os balances e estimular de novo o investimento e o consumo. Europa debería revisar a súa lexislación de bancarrota se quere evitar non unha senón dúas décadas perdidas.

Pero ata que iso suceda pasará moito tempo e hai que actuar xa. Visto que a política monetaria expansiva é necesaria pero insuficiente, non vai quedar máis remedio que usar a arma da política fiscal. Draghi xa o recoñeceu no seu discurso de Jackson Hole. Con todo, hai dous problemas coa expansión fiscal. Simplemente gastar máis diñeiro non vai resolver as deficiencias estruturais de Europa, como a falta dunha unión fiscal, económica, bancaria, de capitais, enerxética e dixital, e a falta de produtividade na periferia, por nomear só as máis evidentes. Crecerase durante uns anos, pero volverase ao momento de partida (e con maiores débedas). É vital por tanto dirixir o estímulo fiscal dunha maneira efectiva. O segundo problema, e este si que é de calado, é que Alemaña (sobre todo a conservadora) é reticente a usar política keynesiana. Desde o seu punto de vista, esta inxección de gasto libraría a Francia e Italia de acometer as reformas estruturais necesarias. A experiencia de España, Portugal e Irlanda dilles que estas reformas só fanse coa corda no pescozo.

Tendo en conta todos estes obstáculos, a solución proposta por Draghi é a de actuar non só sobre a fronte monetaria senón tamén sobre o fiscal e o das reformas estruturais (o que xa se bautizou como Draghinomics pola súa similitude co Abenomics xaponés). Neste momento o que necesita Europa é un pacto político. Ese é o gran reto de Juncker, como novo presidente da Comisión. Draghi debe estimular monetariamente. A zona euro en bloque, e sobre todo Alemaña, ten que estimular con xeito a nivel fiscal. E Francia e Italia teñen que comprometerse (baixo a ameaza de sancións, se non Alemaña non asina) a realizar as reformas estruturais necesarias para ser máis produtivas e competitivas. Esperemos polo ben de Europa que este acordo se faga realidade. Se non, Draghi vai ter que activar a artillaería pesada (é dicir, comprar bonos soberanos en enormes cantidades). Iso pode tensar perigosamente a cooperación existente entre Berlín e Frankfurt.

Grazas ás socias e socios editamos un xornal plural

As socias e socios de Praza.gal son esenciais para editarmos cada día un xornal plural. Dende moi pouco a túa achega económica pode axudarnos a soster e ampliar a nosa redacción e, así, a contarmos máis, mellor e sen cancelas.